2013展望系列

摩根資產料中國有驚喜

葉義信：明年最愛H股

【基金經理2013展望】三之一

去年年尾歐債危機陰影瀰漫全球市場，投資者憂慮今年出現大型股災，猶幸這些「末日預言」如瑪雅人的世界末日預言一樣落空，全年港股反而上升逾兩成。末日論落空，明年工照返、股照炒，如往昔般需要專家教路，〈基金經理2013展望系列〉頭炮，訪問「去年認為入市贏面大」的「好友」摩根資產管理大中華基金經理葉義信！
記者：高明輝

葉義信認為，明年增長動力主要來自中國，「我覺得市場對北京新領導人太保守，新領導人表現會好過預期」，對新領導預期及經濟改革新政，隨時成為大牛市來臨的催化劑。他解釋，2011至2012年MSCI中國指數之所以下跌，是因為市場覺得中國經濟增長慢，若中國經濟再改革，例如進一步私有化及自由化，會出現中國增長的下集，刺激市場對中國的憧憬，MSCI中國指數市盈率（PE）可望重上13至15倍。

料明年出現溫和牛市

不過，他認為另一情況出現機會較大：沒有特別政策及增長因素，增長率及PE皆緩慢，預計PE由現時約10倍的水平升至11倍，增長速度不會「嘭嘭聲」，屬溫和牛市。

一年前訪問Emerson（葉之洋名）時，他看好前景，指MSCI中國指數低於10倍，贏面大。當時該指數PE為8.9倍，現已回升至約10.3倍，指數今年升17%，大致符合當日的預言。他總結2012年為「錯失的牛市」，認為中港股市出現分歧，本地的股份正值牛市，而A股則仍在熊市。他重申，「驚喜來源係中國，因為港股不算太平，升得咁上下，現時要突破預期，就靠中國經濟及公司盈利增長超過預期」。

若明年只能買一種資產，Emerson表示會揀H股，「雖然北京有好多經濟改革措施，但A股可能未搞得掂，H股有QE撐住、有盈利增長、PE可以升，好多樣嘢撐H股」，又稱外國投資者視香港為中國股票的替代品，之前市場對中國仍有硬着陸的憂慮，但今年H指表現會令投資者逐步減少對此憂慮，「相對其他資產例如樓、黃金，要好似賭大細賭一鋪，唔敢包會急升」，但估計H股會有良好的升幅。

美短期震動　入市良機

歐債危機的不安情緒大逆轉，現時近乎是「太耐冇講等於唔存在」，惟Emerson指，歐債風險未完全消除，歐債事件近代歷史少見，沒有解決方法可跟，亦沒有領袖有足夠政治力量，改革艱難，前景仍然悲觀，其基金避免買歐洲相關資產，反而大西洋彼岸的美國有景，認為若兩黨就財政懸崖談判破裂，市場恐懼抽走資金，可能會帶來較大的調整，樂觀的看法是不會令美國步入衰退，短期震動反而是入市良機，不過，葉義信又補充，尋底仍然有難度，「唔可以等佢（美國）爆先買」。

摩根資產明年心水板塊

【內需股】傾向服裝股
波鞋、百貨股屬高增長，但供應過多，要格外小心；服裝股繼續佔其組合的重要位置，但要換馬優質股，未來繼續睇好；食糧股會持有，但估值偏貴。

【內房股】短炒非長揸
之前市場對樓市期望低，內房沒有機會賺錢，政策及融資等壞消息不絕，現時整個行業信心較大，但加價能力有限，估值較高，可能會積極操盤，而非長期持貨。

【濠賭股】增長率可觀
賭場是一門「好好嘅生意」，增長率及盈利率可觀，行業具吸引力，但憂慮新領導人對澳門賭業的政策有變，因此政策風險將會升溫，現階段仍有待觀察。

【金融股】等機會入市

保險股、證券股等待較好的入市時機，因受到整個A股及經濟放慢影響，不會率先升，但隨後會跟升；內銀改革或帶來負面影響，內銀股可能會有短期炒作。

BSD改變看法樓市欠吸引力

【只會平穩】

買樓是香港一個重要的投資，身為投資專家的葉義信對樓市另有睇法。今年4月時他以7780萬元買入陽明山莊一個單位，隨後被傳媒廣泛報道。但他指出，由於政府推出買家印花稅（BSD），今日看法變了，認為樓市相對上不夠吸引。

他指出，美國2008年推行量化寬鬆開始，配合香港的貨幣政策，令香港樓市進入長期牛市，但新政府推出的措施針對外地包括來自中國的買家，放棄自由經濟原則，長期會為樓市帶來政策風險。

料增長空間有限

他指，當時買樓時情況較樂觀，基本需求及供應不平衡，政府雖經常開腔稱會增加土地供應，但單位不會立即增加，惟「現時又過一年，未來供應量增長又快咗、接近咗」，現時對樓市樂觀，但不認為會有很大增長空間，「唔係睇淡，但只覺會平穩，起碼我認為市場唔會再升好多」。

至於一條問到爛的問題：現時是否適合買樓，葉義信指，要視乎投資還是自住，以派息而言，現時很多股票或其他基金都比買樓吸引，但他坦言，若是自用的話，「樓始終係不可以取代嘅投資項目」。

來年緊盯「369」月份

【帶來憧憬】
全球各大經濟體系中，只有中國的增長最有保證，中央高層換屆成為國際性的政經問題。葉義信指，明年股市的關鍵在於北京當局的表現能否超越市場期望，現時MSCI中國的市盈率10倍，反映市場對於中國新領導班子的期望不是太大。

Emerson認為新領導人有決心、有一套合理的方法，「我覺得佢每一季有啲政策推出，令市場知道政府會支持經濟，經濟增長重回7%以上，市場便會有信心買股票」，他指，明年3月新班子正式上任，到時可能會推出一些措施，9月或召開經濟大會，所以認為明年「369」會是較重要的月份。

貨幣政策暫不改變

至於將會出現哪些經濟改革，他認為時間表難測，但最有可能會做的，是改革國企的行業管理，包括國企公司管理及行內的規矩，現時大行業及策略性行業都是由國企經營，民企及外資公司不能做，無論是涉及世貿或內地開放市場予民企，都會對經濟有好處。另一改革是銀行，現時資本分配大部份由銀行主導，存貸利率都由央行決定，開放後對資本分配有幫助，市場化分配資產對於經濟增長比較有幫助。至於貨幣政策，他相信是下一步，因為中國換屆剛過，美國選舉亦完結，現時不會太快改變。

  

德盛安聯預測後市
中港股向好　明年勝今年

【基金經理2013展望】三之二

2012年埋單，沒有出現雷曼式股災；相反，股市全年走高，年底中國更有復蘇迹象，牛市隨時重臨。惟有謂：「上帝要其滅亡，必先令其瘋狂。」越是不覺有危機，反而更易出事，更需要專家導航。〈基金經理2013展望系列〉第二炮，請來德盛安聯的兩位基金經理──高級基金經理鍾秀霞及亞洲首席投資總監陳致強，分別分析港股及環球市況！記者：高明輝　劉維剛　攝影：程志遠

鍾秀霞認為，明年中港股市較今年更好，資金回塘會先炒大型股票，「今年恒指及H指的升幅都達約兩成，表現屬唔錯，比預期好，明年有機會維持這個回報，覺得股市表現可以持續。」

她列舉五大原因。首先，中國經濟平穩。過去兩、三個月有穩定趨勢，有小量復蘇，「雖然力度未必好大，但投資最重要係投資者預期啲乜，因為中國經歷過增長由雙位數字放緩至現水平，對中國經濟的預測已經減低咗好多」。

其次，盈利見底。她指，明年有復蘇空間，工業盈利今年好差，按年為負值，明年出現逆轉可重返正數。第三，新領導上場。市場期望改革，隨着明年3月新班子上台，將會有更多細節，令投資者對中長線前景更樂觀，屬正面因素。

首半年料大價股先升

第四，流動性對中港股票有利。她解釋，過去國際大基金持有中國股票比重不高，如果出現反彈迹象，錢或會回籠，金管局接連注資，惟她指數量相比之前仍未算很多，「近年尾可能有很多國際基金在研究、考慮明年的持倉，我覺得有機會有更多流動性來買中國股票」。最後，則是股市估值屬低位。

鍾秀霞預言首六個月大型股份升先，因為資金流入，大基金回到中國市場一開始未必會太仔細，多數先買大型股份，但最終要揀盈利增長比市場快的股份及板塊。但她認為，不論是股市還是經濟，都不相信是大型的V型反彈，明年應該是炒股不炒市的一年。

明年7月及8月最關鍵

她認為，明年最大正面因素在於主流覺得改革困難，又欠細節及時間表，現時至3月又有真空期，認為新政府上場首年未必太快推出新政，但若政策推動得比預期快，可能會製造更多驚喜。

7月至8月會是決定性月份，她指，因3月換班子，市場會給予約一季蜜月期，但至7月至8月若仍未有政策，淡友會預期全年均沒有政策；另外則是A股已見兩季業績，首季仍有經濟未復蘇的借口，次季若仍未能交出成績，情況可能有關鍵性轉變。 

美續放水　料走出困境

【環球情況】

德盛安聯亞洲首席投資總監陳致強指出，現時市場缺乏樂觀情緒，但明年有機會好轉。美國經濟明年的重點為致力減低債務，雖然近日美債評級被下調，但影響不大；只要美元維持主要貨幣的地位，仍能主宰全球。而美國持續推行量化寬鬆措施，將有助美國經濟走過困境。
投資者預期，美國的長期流動賬預計有機會逐步改善；而從頁岩氣的開採，有助美國能源達到自給自足的水平，對美國來說，這是一個重要變數。

陳致強看好美國地產市場，因為外國投資者，特別是中國，開始購入美國物業。他把美國現時的地產情況比喻為2003年時慘被負資產打擊的香港樓市。他預期美國財政懸崖的問題可得到改善，但市場將遇很大波動，對美國明年第一季的經濟增長有一定影響。

歐洲成敗　還看法國

至於歐洲市場，陳預期負面消息持續籠罩前景，但歐元區解體的機會很低。由於要減省成本，歐洲市場需要緊縮政策，才可加強企業的競爭力，歐洲總體流動賬有改善迹象，但仍處於缺乏增長的環境，成本下調繼續為市場主調。

歐洲火車頭方面，德國現處弱勢；法國更因缺乏改革，所以風險很高，而傾向社會主義的新總統可能削弱企業的競爭力，若法國債券被下調，將會推高借貸成本。邊緣國方面，希臘已開始買本國的債券，西班牙也尋求救援，各國均進行成本減省。總的來說，歐洲情況仍差，最大變數是法國。

另外，自民黨重掌日本政權後，日本政府希望能把通脹提高到2%，以擴大其資產負債表，但中央銀行屬意維持通脹於1%。不過，通脹將導致貨幣走弱，有利出口和股市，預計圓滙明年有機會回落至1美元兌90至95日圓。

A股有力跑贏H股

【資金換馬】

鍾秀霞指出，現時A股仍是熊市，H股則處於牛熊分水嶺，未算「很牛」，而過去一段時間，香港股票跑贏中國股票，但投資者漸對中國放下戒心，資金有機會由香港股票換馬至中國股票。因此，預測明年H股跑贏香港，A股則會跑贏H股，因為相對較落後，但相信要較多時間。

目前股市估值偏低

鍾表示，現時估值偏低，賬面值將會增長，因為盈利復蘇，如果MSCI中國市賬率（PB）維持1.6倍，股價有空間跟隨賬面值的擴張而上升，「雖然PB個底喺1.2倍，但很少會比此水平更低，1.6倍歷史水平上唔算高」，她又指，計算上要轉用2013年預測賬面值，市場的共識是明年會跌至1.4倍，即是仍有一個空間重上合理水平。

從市盈率（PE）角度而言亦一樣，她稱，現時H股約8倍，屬低水平，而今年沒有盈利增長，計及銀行持平至輕微倒退的預測，明年H股會有盈利增長，理論上可帶動股價上升，她解釋，通賬由負數扭轉至正數時，預測通常都會出現偏差，很難準確地預測，但認為對股市仍算有支持。

德盛安聯亞洲首席投資總監陳致強同樣看好A股及H股市場，認為現時市盈率估值低於10倍，盈利前景逐步改善，採購經理指數也顯示復蘇勢頭，H股的投資氣氛亦沒有先前般差。A股90%的投資者皆為本土機構或散戶，散戶成為大市原動力。但內地傳媒報道，國內散戶的證券戶口數目縮減了10%，反映他們投降離場。陳致強覺得，這是進入A股市場的正面訊號，為三年以來最吸引的入市點。

【板塊優劣】

選擇板塊方面，陳致強偏向鍾情中資金融類股。他覺得內銀市賬率僅1至1.2倍，估值很便宜，投資者擔心資產質素可能惡化，但若中國經濟不出現雙跌情況，總體形勢不會太差。銀行業的利率放寬會導致息差收窄，傷害銀行的盈利率，相信銀行將集中於以收費為主的財富管理產品。他喜歡大銀行多於小銀行，因其規模和競爭力較具優勢。

保險股方面，陳認為營運數據改善和高利潤率保單對業務有利，而A股見底對保險公司的投資組合也有利；該板塊明年有機會追回表現。內房公司的回報也不錯，他在區域性投資基金主要放入龍頭地產股，中國基金則加入一些二三線內房股。

看淡百貨及運動品股

陳致強較為看淡百貨及運動用品股，因為競爭太劇烈，導致存貨情況惡化。另外，消費類日用品股的估值偏貴，難有跑贏大市的機會。展望明年，他預期股市估值將回歸平均水平，特別在過去一年表現較差的原材料和能源類股。但原材料過去10年的超級周期似乎已經完結，鋼鐵類股因過去幾年供應和資本開支增加，前景並不吸引。

霸菱　東方匯理　唱好前景
高息企業值博　消費股打骰

【基金經理2013展望】三之三

美國9月推中第三輪量化寬鬆措施（QE3）後，刺激亞洲市場第三季末開始反彈，投資信心逐漸恢復。霸菱和東方匯理基金經理對明年審慎樂觀，不約而同睇好消費類股份。記者：劉維剛　攝影：馬泉崇　李潤芳

霸菱資產管理亞洲投資部總監薛永輝認為，亞洲是高增長地區，從基本因素看，區內可錄得5%至6%的經濟增長，亞洲公司的增長，主要受惠本土消費趨勢。
他解釋：「亞洲消費增長是一個長期投資概念，反映區內人口增加和中產階級的崛起，特別在東協國家，中國和印度。」他繼稱，中國人工過去一年增加一成多帶動消費上升，相反成熟經濟體系的消費則相當疲弱。

具品牌優勢公司穩健

消費股可細分為消費日用品和消費非必需品。從現水平看，消費非必需品，如汽車和家電等，吸引力很大，因估值較便宜。

再者這類公司通常都有品牌效應帶動，投資者願付出較高市盈率買入這些高質素公司。他預計明年投資組合內，消費非必需品的比重較消費日用品為高。

東方匯理資產管理投資部總監梁光域也認同，消費將會是明年投資主題。他相信，未來兩年中國股市會由固定資產投資推動，過渡至以消費和服務帶動的內需市場。因此，具品牌優勢的公司將會受惠。

消費類股中，梁光域認為非必需品公司如汽車股等，表現會較消費日用股為理想。防守性的日用消費類股如即食麵、紙巾用品公司等，因為品牌效應影響，將會享受較穩定的盈利增長，但估值上調的機會並不大。

■東方匯理梁光域稱，消費將是明年投資主題，而具有品牌優勢的公司勢將受惠。

高增長股利資本增值

除消費股外，霸菱薛永輝相信明年可留意兩個投資主題，一是估值合理的增長公司，二是增加派息的公司。薛氏喜歡公司把盈利的50%至60%作為股息派出，其餘的盈利留作發展之用，如融資資本性開支。對於把全部盈利以股息派出的公司則不認同，因為這說明公司沒有增長空間。

處於現時的低息、低增長、而高風險的投資環境，有固定派息政策的公司能夠提供更加吸引的投資價值。亞洲區內高股息分派比率的板塊包括有金融、工業、電訊和公用股等。H股的息率為3厘至4厘。

他指出2008年金融風暴是一個重要的分水嶺，因為當時營造了低增長和低息的投資環境，所以投資者開始着眼於高息股。現時亞洲市場有不少公司的股息率高於政府債券的孳息率。

■霸菱薛永輝表示，亞洲經濟保持穩定增長，主要是區內中產崛起，加速消費帶動。

薛永輝續稱，投資組合內持有增長股和高派息股對整體極為重要，增長股可為組合帶來資本增值，而高派息股可保護組合的下行風險。現時，具增長潛力且估值合理的股份，佔投資組合的比重較高派息股為大。

現金流勁公司看高一線

【致勝關鍵】
霸菱薛永輝認為明年選股環境不會像今年般差，但總體情況還極具挑戰性，因為明年的經濟增幅還是低於亞洲過去10年的增長趨勢。

市況差時優質公司不會被淘汰，基金經理才可以找到好公司作投資。他認為投資者應採取審慎的選股態度，尤其明年的盈利透明度不太清晰，政策風險令情況更複雜。薛永輝覺得，看公司的現金流最重要，賺錢才有能力派息；這比傳統估值工具如市盈率、市賬率更具實效。選股最重要就是看股息，上升潛力和下行風險保護。

東方匯理梁光域亦覺得，良好現金流是挑選公司時的關鍵尺度，投資者喜歡有穩健長期回報的企業。

鋼鐵航運股宜避開

至於要迴避哪些板塊，薛永輝建議避開波動性較大，及面對行業產能過剩的公司，包括鋼鐵和航運股，事關這些公司處於全球增長放緩的環境。

梁光域也同意，國企明年會因改革而受苦，主要是重工業公司。當經濟增長為10%，這些行業將來的盈利會強勁成長。但未來兩年，中國經濟增長預計只得7%至8%，加上產能過剩等問題，它們的盈利很難維持穩定增長。他建議投資者對國企銀行股要小心，因利率自由化會損害銀行的利潤。

中國零售市場潛力無限

【超日趕美】
霸菱薛永輝和東方匯理梁光域皆看好消費前景。究竟這個投資主題吸引力有多大？大家可從普華永道和經濟學人情報單位的聯合報告看到其中潛力。

報告預測，中國今年的零售銷售金額上升10.9%至2.3萬億美元，而由2013年到2016平均的增長率為10.5%。

中國現時僅次於美國，為全球第二大的消費市場。但中國私人消費佔國民經濟（GDP）36.2%，遠低於美國的71%。

2016年成零售一哥

報告估計，中國於2016年將會超過美國市場，成為世界上最大的零售市場，龐大規模達到4.2萬億美元。

根據保守估計，年收入超過1.5萬美元的中國家庭，比例將從2011年約11%，上升至2016年的41%。

參照世界奢侈品協會資料指出，未來中國必將超越日本成為亞洲區內最重要的奢侈品市場。全球奢侈品牌將會繼續擴大其市場，大力滿足中國及其他亞洲國家出境遊客的需求。

以奢侈品股普拉達（1913，Prada）為例，其股價今年飆升近一倍，尤其中國區增長驚人，已經解釋一切。

亞洲通脹升溫勢損企業盈利

【形勢惡化】
今年環球股市受歐債危機及財政懸崖困擾，展望明年，相關問題仍會成為大市陰霾，揮之不去。霸菱薛永輝指出，全球宏觀風險明年有機會下降，主要看美國會否出現雙底衰退和歐元區會否解體。他認為，第三輪量化寬鬆措施（QE3）提供資金，有助美國地產市場復蘇，但歐洲明年還處於衰退。

中國領導人換屆交接順利，投資者先前對中國經濟增長的看法極為負面，但現時負面程度已有所修正，數據亦顯示經濟觸底回升。薛永輝認為，股市最大的風險在政策和政治，如歐元區各國會否遵從財政紀律，和美國兩黨如何合力解決財政懸崖的問題。中國政府處於經濟放緩的環境中，如何適當地創造就業機會和維持穩定，將成為股市升跌關鍵。

品牌股對沖風險

此外，他認為亞洲通脹風險很大，因為QE政策令資產價格上揚，例如香港房地產急升。在亞洲，租金和工資等會帶動通脹，增加成本，並削弱公司的利潤率，也會改變消費模式。假如通脹惡化，更可能促使加息及拖慢增長，從而影響總體經濟。

但反觀來看，當通脹重臨，投資者投入股市，以對沖通脹。如果只有通脹但缺乏增長，滯脹問題就會出現。

東方匯理梁光域也同意，通脹有惡化迹象，而理論上股票是可以對沖通脹風險，特別是金礦股和地產股。香港上市的金礦股規模不大，而中、港兩地政府皆打壓樓價，故此，如何選擇對沖通脹風險的股票也很困難。他認為有品牌和能把通脹轉嫁客人的公司將會受惠。

薛永輝指出，投資者現時對市場憂慮減低，因為外圍的風險回落，但預計明年市場仍然波動，相信投資者會慢慢地加大風險比重。

今年初投資者集中在美國政府債券，後來逐步轉向高息債券，反映投資者的風險胃納逐漸提升。