林少陽 : 瘋狂升市前 行三步退兩步

美股屢創新高，港股無以為繼。雖然筆者對內地新一屆政府的能力有信心，亦相信港股自2008年至今的表現，正重演1998至2007年的舊路，但是在2016至2017年出現另一次瘋狂升市之前，港股只能以升三步、跌兩步的速度前進。

對環球新興市場來說，目前最大的挑戰來自成熟市場，後者存在更多投資機會——美國經濟已經全面復蘇，歐洲經濟亦漸有起色；雖然學者對日本經濟復蘇存在重大分歧，但日本透過日圓貶值刺激出口的貨幣政策，已收刺激企業盈利及股市表現的功能之效。

港股明年料跑贏東南亞

反之，隨着美國經濟復蘇，10年期國債息率，在不足一年內，已悄升超過一厘，至2.85厘水平。在加息預期下，美元兌多隻新興市場貨幣持續升值，反映資金正逐步流出新興市場。唯一例外是人民幣，年初至今兌美元累計升值約2.6%，反映資金流向對內地稍為有利。

展望明年，預期過去一年離開本港樓市的資金，或有機會回流股票市場，加上外資對內地經濟的長線看法有所改觀，本港股市表現應較東南亞新興市場為佳，但未必全面跑贏日本及歐洲股市。

鴿派的耶倫取代鷹派的薩默斯，將會成為下任聯儲局主席，令市場相信美國將延遲退市。然而，最近連串的宏觀經濟數據顯示，美國經濟復蘇速度遠超大部份經濟師的預期。

年初至今，對利率預期極之敏感的債券及黃金價格，紛紛出現多年罕見的跌市。因此，雖然目前美股表面看來已不便宜，但是投資者只是剛剛第一年從債市抽掉資金離場，並重投美國股市，現階段看淡環球股市表現，出錯的機會不小。

當然，不是每個市場的投資者均應全面沽債買股。以內地市場為例，過去十年最佳的投資工具，很可能是大型國企發行的企業債券，他們的違約風險不高於中國國債，但利率較國債略高，而且還款能力得到各大國有銀行的股東（大股東是中央政府，小股東則是一眾股民）鼎力支持。相對於A股管理層隨意發行公仔紙在股票市場圈錢，債權人的財富明顯比股權人獲得更大的保障。

目前游資不夠推動股市

雖然本欄看好港股的中長線表現，但是近日恒指表現較外圍差，或反映市場資金正逐步被大量的新股及大型股份配售所吸納，而目前市場的游資並不夠充裕，推動股市進一步上升。近期大型IPO之中，單計信達（1359）及光大銀行（6818）的集資額，已高達400億元。

持續的新股及股份配售活動，香港人稱之為「抽水」，這是極其形象化的比喻。股市要大幅上升，需要的是燃料（資金），若能火乘風勢，市場才會興旺。抽完這一輪水後，港股將需要新一輪的資金流入，才能刺激股市進一步上升。成熟市場資金正從債市流入股市，而本港資金正從樓市流入股市，外資亦對中國經濟逐步改觀。

踏入甲午馬年，有軍事及風水專家朋友說明年戰火可能會蔓延。但依我看，一旦美國宣佈正式退市，這個困擾市場接近一年的負面因素消除後，金融市場或有機會於上半年出現乾柴烈火、越燒越旺之勢。只是考慮到中國經濟改革很大機會是先苦後甜，恐怕上半年的升勢未必能延續至年尾。

林少陽
以立投資董事總經理