譚紹興 : 內銀股搶灘戰

港股連挫七日後昨日終現反彈，若以恒指由去年十二月低位22529，反彈至今年二月高位25101這一升浪計算，調整幅度0.5及0.618位，分別為23815及23511。而近日港股調整，已跌破0.5位，並逼近神奇數字調整幅度0.618位，相信調整已大至完成，具備反彈條件，港股若再度下挫，應是趁低吸納時，尤其是二百五十日線暫處於23585，與神奇數字調整幅度0.618位23511頗相近，加強了23500的支持。筆者估計保歷加通道的中軸24490，將是這次反彈的上試目標水平。

證券業利潤必受壓

近期有多項利好內銀股消息或傳聞，首先將會容許內地銀行從事證券業，其次是國務院批准一萬億元人民幣的地方債務置換計劃，交稿前此消息仍未公佈細節，唯有留待日後再談。綜觀近期內地證券業公佈的強勁盈利增長，早已令一眾內地銀行垂涎，若開放又怎會錯過大展拳腳的機會，以近年本港證券業的發展來看，若銀行從事證券業，肯定會搶去證券行大量客戶，內地證券業的利潤必定受壓。

以銀行的規模及成本效益來看，從事證券業務對中小型內銀股較為受惠。在一眾中小型內銀股中，以招行（3968）及民行（1988）的股東回報ROE最高，達20%，而重慶銀行（1963）的ROE亦達19%。若將ROE、PE及PB等因素一併考慮，則三者中以重慶行的估值較為吸引，當然若論盈利穩定性，應該是招行較佳。

最後，歐美有不少機構投資者不理會其他外在因素，以免影響決定，純以數據分析，每年底從某一個板塊中揀選股份，跟着持貨一年，翌年底再如是者更換一次。筆者以內銀股的ROA、ROE、PE、PB、股息、股價等資料，以不同的分數甄選，純以數據分析，不考慮其他因素，最後得出三隻內銀股，分別為徽商行（3698）、農行（1288）及光大銀行（6818）。且看年底時這三內銀股的情況。

譚紹興

證監會持牌人士

ricky@rickytam.com

重慶銀行(01963)去年純利28.27億人幣升21% 末期息27.2分 

重慶銀行(01963)公布截至2014年12月31日止全年度業績：

股東應佔溢利：28.27億元人民幣(下同)，同比升21.37%

每股基本盈利：1.05元

派息：末期息27.2分

重慶銀行(01963)去年淨利息收入增20% 不良貸款率升至0.69%

重慶銀行(01963)去年純利28.27億元人民幣(下同)，同比升21.37%。年內，營業收入按年上升27.4%至74.83億元；淨利息收入上升20.3%至62.32億元，手續費及佣金淨收入大升41%至9.09億元。資產減值損失升66.1%至8.9億元。

淨利息收益率按年持平，為2.81%；淨利差按年收窄0.05個百分點至2.56%。客戶貸款及墊款總額1064.49億元，較上年末增加159.45億元，增幅17.6%。該行成本收入比率持續下，2014年成本收入比率較上年下降1.35個百分點，至31.02%。

一如同業，重慶銀行去年不良貸款率同比升0.3個百分點至0.69%；不良貸款額急升1.06倍至7.32億元；減值準備對不良貸款比率由2013年的526.36%減至318.87%；核心資本充足率跌1.19個百分點至9.63%。

重慶行無意股權融資

重慶銀行（1963）二○一三年在港上市前曾承諾，三年內不進行股權融資，即使去年資本水平下降，管理層仍然信守承諾，明言今年無股權融資計劃。

去年集團資本充足率為11%，按年下跌2.26個百分點，董事長甘為民解釋，主要是提前贖回近十億元人民幣的次級債所致，他預計今年將發行十五億元人民幣的次級資本債，亦會考慮發行優先股，相信能滿足銀行發展需要。

料內銀拓證券成趨勢

甘為民強調，今年內無股權融資計劃，若日後有重大併購或大型投資，不排除會進行股權融資。對於中證監考慮向內地銀行發放證券牌照，他認為，銀行未來會趨向綜合發展，為提升銀行競爭力，銀行發展證券業務是未來發展以及併購方向，料大型銀行會首先獲得證券牌照。重慶銀行主打小微企貸款，佔整體貸款餘額約36.7%，該行資產負債管理部總經理楊昆表示，該業務平均貸款利息約8厘，較行業平均水平高50點子。截至去年底，有關業務不良貸款率為0.85%，按年增0.35個百分點，管理層稱仍處於較合理水平。

徽商銀行（3698）

【本報訊】兩大內銀新股今日正式硬撼，集資逾百億元、定價低廉的徽商銀行（3698）今日開始路演，消息指獲中港兩大發展商萬科主席王石及新世界（017）主席鄭家純支持，斥資合共逾30億元入股成基礎投資者。至於正在招股的重慶銀行（1963）則獲中東及台灣財團入飛。
記者：鄧偉忠

據消息指，徽商行已引入五名基礎投資者，包括內地龍頭發展商萬科、周大福、Genertec Capital，以及兩名內地投資者，合共認購價值最多44億元股份，佔總集資額近五成，其中更以萬科出手最「闊綽」，認購金額達34.3億元，相當於徽商行今次集資規模的三分一。

每手入場費3919元

據初步招股文件顯示，徽商行初步敲定招股價範圍為每股3.55至3.88元，每手入場費3919.11元，該行擬發售26.1億股H股，其中包括社保基金沽售的部份舊股，涉及集資金額約91.35至101.27億元，該行將於10月31日至11月5日公開招股，11月12日掛牌。

正在招股的重慶銀行，據券商提供資料，招股兩天累計借出近5億元孖展，相當於公開發售已錄得超購。消息指，重慶銀行國際配售反應理想，昨日再獲科威特投資局及台灣大型綜合企業遠東集團入飛，其中僅遠東集團認購金額已達2億美元（約15.6億港元）。

內銀股大激鬥，據了解，徽商行及重慶銀行均以不足一倍市賬率（PB）招徠，其中徽商行定價相當於2013年度PB0.92至1倍，重慶銀行更低至0.88至0.99倍。

徽商行降招股價下降2.25%至3.47元增吸引力

徽商銀行(03698)今日正式路演,據銷售文件指,其招股價下限較上周五詢價時的3.55元下降2.25%至3.47元,上限維持3.88元不變。

文件指,徽商行將發行26.12775億 H 股,其中95.7%為新股,4.3%為舊股,而是次招股總數中,90%為國際配售,10%為公開發售,按上述招股價範圍計,集資90.66-101.38億元,另有15%超額配股權,令徽商最多可發行30.04691億股,當中同樣95.7%為新股,4.3%為舊股;從而使集資加至104.26-116.58億元。

徽商行每手1000股,入場費約3919.11元。雖然徽商行集資額大,但其回撥機制仍維持,超購100倍以上,公開部分可增至50%,有市場人士擔心,這可能令徽商行掛牌後,股價難造好。

消息指,徽商行的舊股主要來自社保基金,惟社保在徽商行上市後並無禁售期;徽商行是次集資所得,主要用於提升資本水平及支持業務發展。

徽商行將於10月31日至11月5日中午12時公開招股,11月6日定價,11月12日掛牌,保薦人為中信証券、摩根大通、瑞銀、摩根士丹利、中銀國際,安排行尚有中金、工銀亞州及光大證券。

內銀新股抽唔過！

多隻新股趕搭今年尾班車，重頭戲當然是兩隻內銀：重慶銀行（1963）及徽商銀行（3698）。不過，由近期內銀業績、近年內銀股表現，以至資產質素，兩隻內銀吸引力欠奉，有閒錢買其他好過。

建行（939）日前剛公佈第三季業績，盈利增長少於雙位數，貸存比率更跳升至69%，為海嘯後新高，反映連大銀行面對錢荒的事實。近日內地拆息再度飆升，意味內銀資金成本壓力續增，將抑制第四季整體銀行放貸能力。近年內銀靠理財產品吸資，令表外資產激增。中期業績時，建行曾披露理財產品餘額突破1萬億元人民幣，佔其總資產近7%，今年季度業績上未有披露涉及金額增減，隨時成為下一波內銀積弱的源頭。

中銀監早前向內銀指明，理財產品資產值不可高於總資產4%，或理財產品投資於表外資產的上限，不可高於理財產品總額35%，兩者以較低為準，並需於年內達標，故內銀理財產品的處理方向會成焦點。

農行回報不足一成

目前在本港上市的內銀股有9隻，2007年至2010上市共有4隻，上市認購並持有至今，三輸一贏，回報最好的農行（1288）不足一成，最差的重農行（3618）及信行（998），卻錄得近三成跌幅。前車可鑑，內銀股值博率偏低。基本上，內銀股買大不買細。四大內銀自上市至今，全錄得正回報，當中以較早上市的建行賺近1.5倍最威，往後越遲上市，定價越高，回報越低。如堅持要買內銀，倒不如在市場吸納大內銀更着數。

今期兩隻內銀股上市，包括重慶銀行，與重農行皆為重慶五大銀行之一。前者主要提供小微企業融資及金融產品，2010至2012年淨利潤複合增長率達32%，招股價介乎5.6至6.5元，相當於今年預期市賬率0.88至0.9倍，低絕一眾內銀股。其他股票平嘢可能有好嘢，但套用在內銀股，卻有所保留。

至於較大資產規模及分行網絡的徽商行，據悉基礎投資者將佔其集資額至少40%，基本上已圍夠飛，由於各大戶最快可能半年內沽貨，屆時股價肯定受壓。

事有湊巧，還是別有用心？在重慶銀行（1963）及徽商銀行（3698）準備上市之際，昨日人民銀行又再放水逆回購，於是內銀股全線上升，這就可以凸顯這兩家準備上市的銀行股的定價相對便宜。是的，這兩家準備上市的銀行定價，的確很吸引，重慶行PB不足1倍，而徽商行據說也是一樣，以不足1倍的PB定價。目前為止，四大國有銀行的PB值均超過1倍。另一方面，前日越秀集團宣佈以2倍PB值收購創興銀行（1111）。

重慶行與徽商行都是地方銀行，地方銀行的缺點，是不易走出所處的地域；而他們的優點，就是具有主場優勢，敢於貸款給中小企，以賺取更高的利息收入，因此回報比大型國企銀行高。當然，高回報也帶來高風險，如何適當的分散風險，是地方銀行經營的關鍵。

看好安徽未來發展

投資地方銀行，同時等於投資於當地未來的經濟發展，筆者對安徽省的發展較為樂觀。中國的經濟發展模式是由沿岸省市開始，然後逐步向內陸延伸。現時上海、江蘇和浙江等地已經全面開發，工業開始向西移，當地亦逐漸改為重點發展服務業，安徽就是繼承上海、江蘇和浙江工業向西移的新工業大省。

世界銀行發表了一份全球營商環境評估的報告，在本港買樓得支付雙倍印花稅的辣招，成了香港被扣分的重點。世銀認為雙倍印花稅不利於財產的轉移，因此大幅扣分。在營商環境方面被世銀扣分，相信對本港吸引外來投資有一定影響，香港的辣招已推出多時，但立法會至今仍未正式通過，部份立法會議員與政府的談判一談再談，卻總是不能達成共識。

曾淵滄

大學教授

瑞銀：徽商銀行為華中大行，首予目標價３﹒５５元  17/12/2013

 　　瑞銀發表研究報告，首予徽商銀行（０３６９８）評級為「中性」，目標價３﹒５５元。

　　瑞銀指，以貸款規模計算，徽商為第四大城市商業銀行，而徽商為華中唯一最大銀行，將受惠於經濟發展由華東沿海地區轉移至華中地區的優勢，而安徽省的銀行滲透率於歷史低位，故相信徽商銀行的貸款增長可較行業平均水平高，２０１３至１５年貸款增長率可達１６％，股本回報率約１６﹒６％。

　　瑞銀又指，徽商銀行今年上半年融資成本為第三低，僅次於農業銀行（０１２８８）及招商銀行（０３９６８），主要由於地方政府的財政存款基礎穩定，而徽商的企業貸款收益於行內最高，７５％是為高收益的中小企貸款，該行相信徽商若果按計劃發展微企借貸，貸款收益率會再上升，並補充徽商的成本對收入比率為最低。

　　對於資產質素風險方面，瑞銀指出，徽商表外資產有限，飲手上半年理財產品佔總資產約２％，較Ｈ股上市內銀平均７％為低，而徽商主要風險在於地方政付融資平台，相關借貸佔總貸款約１３％，較同業５﹒５％為高，而徽商在製造業和商業及服務業借貸比重亦相當高，佔總貸款約４４％，不過徽商的不良貸款比率低於同業，主因借貸予出口相關的企業較少。

摩通首予徽商（３６９８）「中性」評級，目標價４元

 　　摩根大通首予徽商銀行（０３６９８）評級為「中性」，目標價４元。

　　該行指，徽商銀行以截至去年底的總資產、貸款及存款計算，為華中最大型商業銀行，分別達３２４０億元（人民幣．下同）、１６４０億元及２４００億元。


　　摩通相信，徽商擁有強勁地區網絡，在行業遇上逆風時仍能支撐增長，估計今年至２０１５年盈利增長分別為１９％、１５％及１５％。

花旗唱淡徽商銀行(03698)指盈利增長空間有限 首予「沽售」

徽商銀行(03698)遭花旗唱淡，被首予「沽售」評級，目標價3.3元。花旗發表報告指，認為該行盈利上升空間不大，加上該行的銀行同業業務急速擴張，預期未來將面對監管風險，同時較高的貸存比亦限制貸款增長，故目前看重重農行(03618)多於徽商銀行。


花旗續指，在不良貸款上升的周期中，該行的低信貸成本及成本收入比將難以持續，加上監管風險下，會令明年盈利表現受壓。另一方面，該行的地方債佔總貸款比例達13%，相信一旦宏觀經濟增長放緩，該行將面對資產質素及估值風險。